民国年间山西票号的衰败是中国传统金融发展史上的重大事件。目前，学界普遍将辛亥革命视为山西票号由盛转衰的分水岭，并且把它当作其历史叙事的关键节点^①。在陈其田、卫聚贤的早期研究中，多单方面强调革命的破坏性作用^②。洪葭管、孔祥毅等人进一步认为，辛亥革命给山西票号带来的致命冲击是其衰败的根本原因，它使得依附于清政府权势的票号根基动摇，整个行业就此淘汰，其观点可概括为“清亡票号亡”^③。对这一观点明确持反对意见的则是黄鉴晖，他批驳了“清亡票号亡论”，强调“不论从汇兑还是放款看，票号服务的主要对象，是工商业而不是清政府”^[1]。然而，黄氏亦在其著作中沿袭陈其田、卫聚贤的分析思路，强调辛亥革命对票号的打击；相比之下，史若民认为“票号不是被辛亥革命所革垮，而是被北洋军阀所抢垮、被北洋政府所压垮”^[2]33。他虽未将辛亥革命视为票号衰败的根源，但同样注意到政治因素之于传统金融业的绝对影响力，甚至是主导力量。

①相关论述参见：李永福《山西票号研究》(中华工商联合出版社，2007年版第101页)；复旦大学中国金融史研究中心编《辛亥革命前后的中国金融业》(复旦大学出版社，2012年版第27-36页)；李晶、宋陆军《从辛亥革命的视角审视山西票号的衰亡》(《金融理论与实践》，2017年第5期106-109页)。

②参见：陈其田《山西票庄考略》(商务印书馆，1937年版第38-65页)；卫聚贤《山西票号史》(中央银行经济研究处，1944年版第21页)。

③参见：洪葭管《略论山西票号、上海钱庄的性质和历史地位》(《近代史研究》，1983年第2期258-266页)、《辛亥革命前后的金融》(《中国金融》，1987年第9期59-60页)；孔祥毅《山西票号与清政府的勾结》(《中国社会经济史研究》，1984年第3期1-12页)。

稍加留意就会发现，学界对于辛亥革命与山西票号内在关系的探讨，仅仅局限于革命给票号行业带来的“不良结果”，从事票号经营的主体——票号商人在研究中集体“失语”，从而使票号单纯地成为社会历史变迁的“承受体”^④。这一局面的形成，主要原因有两个：一是历史文献留存的偶然性和利用的有限性。由于真实反映辛亥革命前后山西票号活动的原始文献相对匮乏，导致现有研究多利用报刊、政府档案等第三方资料，单纯地从企业史角度对其进行分析和评判；二是未能将票商置于具体的历史情境。宏观逻辑分析在揭示票号衰亡历史大势的同时，容易掩盖甚至湮没重大政治变革前后山西票号的主体性和能动性，以至于忽视商人面对社会剧变的局势分析和历史抉择。换言之，要深刻理解票号的衰败结果，揭示其衰败原因，就不能不进入到具体的历史情境中，通过“人”与“事”的动态发展，去观察和探究其中的内在逻辑。

④学界虽然注意到蔚丰厚票号北京分号掌柜李宏龄关于票号改组银行的建议，但关注点都集中于其建议未被接纳而导致的转型失败，从而使山西票号走向衰败，鲜有从实践层面探讨票号自身采取了哪些策略和措施应对革命和其他外部压力。近年来，郝平等人注意到了这一问题，并以蔚长厚票号为个案，探讨了上海分号在业务压力下收撤的具体过程。参见：郝平、李善靖《辛亥革命后山西票号的维系与收撤——以蔚长厚上海分号为中心》(《清华大学学报(哲学社会科学版)》，2022年第6期111-122页)。

基于上述背景，笔者以近年来新见的几份票号信稿为中心，将研究视角聚焦于距离革命形势最接近的汉口，通过分析革命前夕山西票号在汉口的经营面貌和所面临的市场环境，细致考察其因应辛亥革命的全过程，在揭示辛亥革命与山西票号的真正内在联系的同时，尝试对“山西票号的转型之困”这一学界探究的热点议题给出新解释。

一、辛亥革命前夕的经营状况与市场环境

分析票号在革命前夕的经营状况与市场环境，是理解辛亥革命爆发后山西票号历史动因的基础。在票号广阔的金融版图中，汉口是联结长江一带乃至西南诸省的重要枢纽，“其各省商贾无不有本店或支店设立于其间”^[3]，因此，汉口分号堪称“长江流域的总管理处”^[4]。汉口金融之势力，也由于票号的存在，随着汉口贸易的发展，“逐渐扩张到有输出入关系的各个市场”^[5]。本节将要说明的是，不同于汉口开埠以后票号发展的繁荣景象，辛亥革命前夕，在汉票号已经面临严峻的金融风险和经营考验。

(一) 业务结构的变化

业务结构的最重要指标，就是汇兑与存放款比重的变化。开埠初期，与存贷业务相比，在汉口票号的收入结构中，“汇费”占据主导地位；出付结构中，“贴费”占据主导地位。以表 1中的协和信汉口分号为例，同治五年(1866年)腊月初至次年冬月底的经营中，汇费(5 731.5)+贴费(905.93)=6 637.43两，放款期利(301.92)+存款期利(38.26)=340.18两，则汇兑业务∶存贷业务≈19.511，也即，汇兑是票号的核心业务。

庚子以后，作为汉口金融市场的一支重要力量，山西票号尽可能以最少的成本大量地吸纳资金，并以放贷谋利。作为票号群体的典型代表，日升昌在光绪三十一年(1905年)腊月初至次年冬月底的数据说明了这个问题。汉口分号的收交均值为3 232 125.46两，根据计算公式：平均收益率=(汇费－贴费)÷收交均值×100%，其汇兑业务的平均收益率为0.38%，即“每千两得费3.8两”，已远低于同治年间协和信“每千两得费15两”的业内水平^⑤。低廉的汇费是为了吸引客户，进而便于揽进大量的汇兑资金，这是票号扩大运营资本的重要手段。此时，汇费(17 426.36)+贴费(4 996.75)=22 423.11两，放款期利(11 519.06)+存款期利(35 784.20)=47 303.26两，可知，汇兑业务∶存贷业务≈0.474。除存贷业务比重大幅上升外，还应注意的是其存款期利远大于放款期利，它从侧面说明了汉口富裕阶层众多，日升昌汉口分号作为“长交平铺”的分号之一，为总号吸收了更多的存款。然而，根据1913年日升昌呈递北洋政府财政部的数据显示，其存贷结构在这一过程中发生逆转，也即由承担吸收存款任务的分号转变为以放贷谋取利益的分号^[6]490。

⑤通常情况下，在一座城市内部，受市场竞争和供求关系的影响，各票号分号的汇费会形成均衡价格，即各家票号汇兑业务的平均收益率基本持平。

需要指出，上述结构的变化，并非只出现在汉口一地，而是山西票号整体性的业务结构转型^⑥。正如民国学者刘文炳所言：“清末人人所见之极盛期⋯⋯在汇业所得利益已少，不过光绪庚子以后，忽而吸收资金之势非常涨大，而以最小利息或竟无利息以吸收多量资金，而择利息较肥之都市以为放款之地，大涨利润，当时之盛，似为不可一世。”^[7]尽管这一时期大多数放款都能得以收回，但它忽略了近代中国不稳定的商业环境所造成的潜在经营风险。“票号之生意，视商务为盛衰。未有商务衰，而票号能独存者。中国近年以来，市面萧条，银根紧急，商务已不可问”^[8]。于票号而言，大多数放款要想收回，最终要依靠汉口的商户，一旦遭受战争的扰动，正常的商业活动不能继续，意味着其随时将遇到倒账危机。

⑥光绪末年日升昌上海分号的业务收益和结构同样如此，参见：孟伟、杨波《山西票号在上海的业务和收益研究——以光绪三十二年日升昌票号上海分号〈年总结账〉为例》(《上海对外经贸大学学报》，2017年第6期85-94页)。

庚子事变期间，汉口票号的遭遇就是例证。“京、津不测之变乱，牵连沪上，继及汉地”，汉口街市闭塞，“各行生意坐待”，票帮“家家皆存裹足不前之意”，“若遽然逼收现银，诚恐别生事端”^[6]1076。侯氏入股的5家票号，其“失款之状，更令人毛发森竖”，财东以家中备防之款挪东补西，方才转危为安，其后“复不得不思亡羊补牢之计”^[6]227-228。根据时人统计，1903年至1905年，3年的时间里，汉口钱庄的盈利从70万两下降到32万两，同比下降54.29%；票号的损失则更为严重，盈利从19.3万两下降到7万两，同比下降63.73%^[9]17。

盈利水平降低的背后，是汉口票号数量的衰减。汉口票号多分布于汉正街一带。根据《汉口山陕西会馆志》的记载，光绪七年(1881年)，山西票号在汉口开设分号32家^⑦。此为目前有据可查数量最多之时期，“最初操汉地金融之大权者，首推票号帮”^[6]62。票号的营业特点是“总号核算，分号经营”。因此，某一城市分号的收撤或新增，都是总号根据经营形势即时调整的结果。《清国商业综览》(1906年)、《士商便览》(1907年)、《中国经济全书》(1908年)三书记载的数据完全相同，为22家^⑧。与1881年相比较，新设7家，收撤17家。至宣统三年(1911年)，数量进一步缩减至17家，分别是日升昌、天成亨、存义公、蔚泰厚、大德恒、蔚丰厚、协成乾、新泰厚、合盛元、协同庆、宝丰隆、大德玉、蔚盛长、中兴和、大德通、蔚长厚、百川通，与之前相比较，仅新设1家，而收撤达6家^⑨。这种数量的下降趋势和动态的收撤、新增过程表明，辛亥革命前夕，山西票号在汉口的拓张势头已经停止，衰败之势进一步加剧。

⑦32家票号的具体名称，参见：汉口山陕西会馆志(卷下)，清光绪二十二年(1896年)刻本。

⑧22家票号的具体名称，参见：冯天瑜、刘柏林、李少君选编《东亚同文书院中国调查资料选译(上册)》(社会科学文献出版社，2012年版第292页)；刘建民主编《晋商史料集成》第85册(商务印书馆，2018年版第881页)；日本东亚同文书院编《中国经济全书》第6册(线装书局，2015年版第330-331页)。

⑨《宣统二年五月蔚盛长票号往汉口书稿》载：“归我帮汉地有庄之一十七家。”此为1911年的情况。张玉涛在同年统计了汉口票号的具体名称和地址，表中共计18家。根据查考，张玉涛表中的“濬川源”并不是票号，而是浚川源银行，只不过其内部组织仿照山西票号设立；天顺祥为南帮票号；同豫恒、德新明在票号文献中从未出现，应为银号或钱庄，故实有14家山西票号。参照《宣统二年五月蔚盛长票号往汉口书稿》的内容，补充日升昌、天成亨、存义公3家，合计17家，其中平遥帮10家，符合信稿中“我平同帮十家设庄不同”的记载。参见：刘建民主编《晋商史料集成》第3册(商务印书馆，2018年版第646页)；《武汉金融志》编写委员会办公室、中国人民银行武汉市分行金融研究所编《武汉钱庄史料》(内部资料，1985年版第8-9页)。

(二) 汉口的金融风潮

相比于官款业务，山西票号在汉口主要服务于工商业的发展。宋惠中曾统计1862年至1911年票号在各省关的汇兑款项，湖北省合计11 163 524两，仅占全国总额的4%，宋氏将其称为“疏远型省份”，即该省财政与票号的关系较为疏远^[10]。就汉口而言，与票号关系最密切者当属钱庄。时人对二者之关系有这样的描述：“票号为各项财母所自出，商人贩货，取贷款于钱店，而钱店又贷之票号。因其取息轻而立法严，故历年虽无大盈，而营业颇为稳固。至钱庄则情状复杂，变故最多，其尤甚者，则为倒塌。汉口五方杂处，挟骗卷逃隐匿无之，举时不有，各商禀官追索，多以无关轻重置之，商人受累甚深，只得改营他业，甚且因之破产，故人习视钱业为险途。”^[9]16

事实上，票号“营业颇为稳固”是相对于钱庄而言，二者是相互依赖、相互补充的关系。近代中国，钱业是发生金融风潮最为频繁的行业，一有风吹草动，票号自不能免受其害。在票号商人眼中，钱业为“百行之首”，如果“该行掣肘更甚”，则“各行更无通融之路”^[11]661。对于汉口这样的通商大埠来说，票号是钱庄最大的信贷提供者和资助人，山西票号每日参加钱庄举行的例会，并决定当日的汇率和利息。这种借贷关系决定了一旦钱庄出现危机，票号则无可避免地受到牵连，成为危机的主要承担者，出现如美国学者罗威廉(William T.Rowe)所述的“多米诺效应”，即一家商号的倒闭，会带倒好几家借贷给它以维持其金融运转的银行。一家钱庄的倒闭，就会使大约一半由它担保的生意不能按期付款，随之势必引起整个链条的崩溃，接着也就会危及这些银行支持的每一家商号，“大部分损失惨重的倒闭都是因为裹进了这个城市里众多的钱庄的链条”^[12]。

票号并非没有提前预见到风险。1883年，上海钱庄倒账风潮波及汉口，汉口钱庄数量锐减，尽管山西票号因为提前停止向钱庄借贷并收回款项而成功躲过这场危机，但这同样引起了票号的警觉^⑩。在1892年乾盛亨的书信中，平遥总号规定汉号严禁再贪巨款，即便出贷只可“零星缓做”，“不准过五千两之外”^[13]760。次年，汉号落实决策不力，追索拖欠不善，致使“夹赔”甚重，总号提出严厉批评：“惟是汉塌之项，前信才坏，后信打折就了，尚是多缓日期，仍令原做。明明诓人抗债，我汉尚以交厚而待，无怪丢银失人，素日概无一点察达。”对于往来账上的“浮该巨项”，汉号以“交些零星以致如此”来搪塞，总号在信中措辞激烈，声称这是“李代张官，欺瞒平号”，极力强调“必须随时该交多者交多，该交少者交少，以防不虞”^[13]797-798。乾盛亨总号认为，汉口的“塌事宗宗”归根结底在于各庄“欠于察达，以致拖事不断”。因此，叮嘱汉号“务切凡事总要耳目宽广，无非尽心竭力而已，为是至要是嘱”^[13]803-804。

⑩1883年上海钱庄倒账风潮中票号的具体表现，参见：孔祥毅《1883年金融危机中的票号与钱庄(下)》(《山西财经大学学报》，2000年第4期64-68页)；李英铨《论1882—1883年中国金融风潮》(《安徽史学》，2005年第6期20-28页)；潘晓霞《投机、泡沫与危机：以1883年上海钱庄倒账风潮为中心的考察》(《历史教学(高校版)》，2007年第5期33-35页)；吴景平《近代中国的金融风潮》(东方出版中心，2019年版第32-57页)。

晚清社会的金融风潮与国际市场的变化、过度的市场投机、政府管理的失控等因素密切相关，金融风潮的“非常态”有成“常态”之势，山西票号不可能每次都成功预测并躲过危机^[14]。1908年，汉口“三怡”钱庄(怡和兴、怡和利、怡生和)倒闭，“欠洋商及公私等款约二百余万，怡生隆一家亦亏四十余万，此外，杂行各店多被牵累，市面为之动摇”^[15]。历经两年的清理工作，最终洋款全额理赔，官款追回五六成，倒欠江西各商之款亦追出现银三成，“独汉口各票商钱庄之款，仅赔一成半”^[16]。

三怡钱庄事件后，汉口的金融恐慌远未结束。1910年，源丰润银号在橡皮风潮中倒闭，汉口出现挤兑风潮，协成银号受到牵累，其“向与源丰润联号交易颇巨，近因源丰润停歇，银根奇紧，周转不灵，该银号遂于前日停歇，该号平日与票庄往来最大，今一停歇，市面震动，银根愈紧”^[17]。这一事件影响极大，“四官店上首万泰公钱庄亏欠十七万金，花楼义通祥钱庄亏欠十余万，大蔡家巷衡康钱店亏欠十余万，张美之巷厚昌钱店亏欠十余万，均已同时停歇，市面之恐慌，至此极矣”^[18]。同年，汉口源茂隆钱庄倒款一百余万，“内中以山西票号为最”^[19]。又因汉口大火，慎余钱庄停歇，汉口商家亏欠票庄六十余万，“想被逼倒闭者，将不止数家也”^[20]。1911年，义善源票号周转失灵，负债1 400万两，其分设全国的19处分号同时闭歇，外加“去年之水灾，本年之凶歉，汉口商业益形凋敝”，钱庄和票号的损失不可谓不惨重^[21]。辛亥革命前夕，蔚盛长鉴于“汉地市面骚动，连塌数家”的形势^[11]617，不止一次地提醒汉口分号以各种方式竭力催收同大钱庄、鼎森裕、颐记等商号的贷款：

颐记该汉借贷四万两，中人等提议往转，再已将汉前押伊房产一段估作价银三万四千八百两，以租抵息，合五厘三四，又竭力挤逼，明暗我结我汉银五千二百两，共合实八成八之谱，从权承应了事。^[11]606

同大钱庄该汉贷款，除收下短十月半、底借贷各一万两，汉已通说于八月底截利，早收无事矣。^[11]614-615

鼎森裕该汉一万五千两之项，汉已摊收一成，下欠催其赶速收账归还。^[11]621

清末频出的金融风潮不仅让山西票号在汉口的经营业绩直线下降，更使得商人无从借本，贸易几近停滞。这种情况下，为了维持金融市场的正常运转，汉口商务局早与山西票号商议，“每遇到期之时，依旧听钱庄等照料期限(如钱庄中有到期愿付还，听其自便)，各西帮议定不能硬索，以顾大局”，而这又增加了山西票号后续追索欠银的难度^[22]。辛亥革命爆发前夕，动荡的金融环境对其造成的影响表明，山西票号已经游走在危机边缘，“弱不禁风”的金融体制导致其完全没有抵御风险的良好能力。

二、辛亥革命爆发后的因应之策

《晋商史料集成》中收录的《宣统二年五月蔚盛长票号往汉口书稿》为我们提供了考察辛亥革命期间山西票号具体表现的基本依据。本书稿为楷书书写，经笔者整理共有91封书信，全部由平遥总号寄往汉口分号，详述了革命爆发时蔚盛长以及其他票号的策略和实践，对票号改组银行一事也有所评价，笔者将以此为基础，结合《民国元年三月汉口元记城号信稿》等其他相关资料，还原山西票号对辛亥革命的因应之策。

(一) 革命期间的应对表现

书信记录了蔚盛长对武昌起义的第一反应和应对措施。10月13日，蔚盛长平遥总号通过北京分号的电报第一次得知武昌起义的消息，这一情况值得注意，它表明汉口分号的掌柜在当时已没有机会和条件向总号通风报信，彰显出辛亥革命的突发性，即如书信所言：“近来时势变迁迅速，即如川省争路风潮未息，鄂省革党滋事又起，令人防不胜防。”^[11]655次日，新泰厚、日升昌汉口分号都已向总号发报通知，蔚盛长却并未收到电报，完全不知道汉号现在是何情形。当天，总号向汉号拍去电报，但并未得到回复，向电报局再三询问后得知，汉口的电报往来已被切断^[23]。蔚盛长在10月15日寄往汉口分号的信中说道：

处此变局，别无良策，只有坐守以待安靖。我台耽心受惊，令平刻刻惦念，满望制台保护汉镇，调兵克复武昌，实为万幸！其汉号一切事务，不待平嘱，谅能防备裕如。设有变迁不测，汉事重大，望台与连号互相商酌，万勿疏忽，自行惑乱妄动。该应如何防范，如何关照之处，就近设法妥为布置，随时酌办。平已与长、江、沙、汴、重、津等处去电，嘱其等预为防备，谅该照办矣。一俟汉镇照常平安，至祈速电平知，以释计念耳，特此呈知。^[11]654-655

上述材料表明，蔚盛长对汉口分号的经营虽有警惕，但仍低估了事态发展的严重程度。以其自身而论，总号并无良策。汉口局势瞬息万变，在通讯不便的情况下，一封信件最快也需数日才能到达。因此，深居内陆的大掌柜时刻处于信息滞后的状态，几乎不可能下达更为精准和有效的指令，其所能做的就是给予汉号足够大的“自主权”，希望其相机行事，决策时尤其要注意与蔚泰厚、蔚丰厚等联号相商^⑪，同时，将汉口的情况以电报的形式告知其他分号，以免相关码头受累。与之相比，更令人值得关注的是总号对革命局势走向的看法，即寄希望于湖广总督瑞澂出兵克复汉口，恢复汉口的社会秩序，似乎在票号商人眼中，武昌起事只不过是类似太平天国运动、庚子事变的“重演”，政权鼎革是太过遥远的事情。

⑪蔚盛长属于“蔚字五联号”之一，其他4家分别是：蔚泰厚、蔚丰厚、新泰厚和天成亨。这5家票号的最大出资人都是位于介休北贾村的侯氏家族。参见：张巩德《山西票号综览》(新华出版社，1996年版第70-97页)。

以时人的眼光而论，身处历史剧变中的山西票商并不知道这场革命对此后的中国社会有着怎样深刻的历史意义。况且，当时的晋中地区还未遭受战火的袭扰，对于山西总号的商人来说，这更像是一场“局部危机”，他们远未曾想到这场革命在不久后会以燎原之势轻易速成，清王朝的统治也将骤然崩溃。明晰了这一点，我们也就不能以“后见之明”的态度去苛责蔚盛长大掌柜那看似“幼稚”和“不切实际”的历史心态^⑫。然而，当我们把时间线倒回辛亥革命前山西票号在重大政治变革前后的表现时，就会发现能够解释票商心态的另一条历史线索：晚清社会变动的政局和纷乱的战事，经常性地破坏商人对市场环境的正常预判，继而引发后续金融活动的不确定性。由此，汇兑不通、百物停滞、市面滞塞、银根紧急的情形，几乎成为山西票号需要时刻提防的常态。1910年，大德通票号掌柜高钰看到清政府任命瑞澂为湖广总督，预感清廷无人，惟恐事变，“故毅然决然，预作保守主义，力还外贷，以减架本”，“当彼时人多讥公与求利之道背谬，殊不知卓见独到，纯为避害”^⑬。无论变动后的政治形势对票商是否有利，在面对战争等特殊状态时，其首要的心理反应往往是渴求一个稳定的社会经济秩序，继而主动收撤相关分号，试图在战争平息之后慢慢恢复元气。

⑫辛亥革命中亲历者的社会心态常与后人所设想的不甚相同。有关这一点，罗志田的见解颇有启发性，他强调，在探究辛亥革命时，“我们借助后见之明，更容易看到什么直接影响到了结果。然后有些后人非常关注的，在时人的眼中，却可能不过如惊鸿之影，一掠而过。反过来，有些他们所特别看重的，我们或有不知所云的感觉”。参见：罗志田《革命的形成：清季十年的转折》(商务印书馆，2021年版第188-189页)。

⑬后来，恰恰是这种“保守主义”让大德通票号得以安然度过政权鼎革，极大地延续了其生命周期。参见：黄鉴晖等编《山西票号史料(增订本)》(山西经济出版社，2002年版第573页)。

票商所遵循的这一应对脉络在太平天国运动和庚子事变期间曾得到成功实践。这两次逢凶化吉都让票号迎来了官款业务的爆发性增长，加深了与清政府的联系，其社会信誉也愈加增强^[24]。武昌起义后，票商们亦遵循这一路径依赖，“求稳”心态迫切，因而也就导致对辛亥革命的认知出现严重偏差。无论是分号经理还是总号的大掌柜，他们习惯性站在清政府的角度，将“革命”与“暴力”“破坏”等同，把革命党人视作太平军的“长毛”和义和团的“拳匪”，认为“武昌有变，关系非轻，逢此事态，革党遍地，倘克复稍迟，难免动摇附近省会匪党，藉此扰乱，与商务大有妨碍”^[11]656。此种偏差，也为因应辛亥革命的失败埋下伏笔。

10月17日，也就是阳夏保卫战前夕，蔚盛长平遥总号收到了来自汉号的“未列次信”^⑭。从中可以看到，蔚盛长汉口分号最先考虑的问题是如何在业务层面减少损失。汉号认为，面对汉口岌岌可危的境况，平号应速电各庄暂停对汉口的收交业务。平遥总号旋即照办后，考虑到票号“事属一体”，需要各庄“彼此竭力维持，互相关照防备”，因此，各庄对汉业务暂停后，汉号业务也需要进行相应调整。为此，总号一方面针对汉口“银势空虚、抽调不易”的状况，指示汉号“从此期票借贷收交暂为停止，即使会费月息增长，勿论数目多寡，务要避作”；另一方面，专门强调汉号的余银不可妄动，应暂时存压。“只可有备有防，莫待有防无备，设有急需，彼此接济运动，现银岂不方便”，如有前来取款者，“只可酌量发给”^[11]655-657。

⑭山西票号的书信体系可分为编号书信和未列次信，未列次信即没有编号的书信，以示其特殊性。

受阳夏战役的影响，汉口街市多遭焚毁，商民逃窜，金融业已无安身之所，山西票号遂联合将号址迁往上海。蔚盛长总号听闻这一消息后，惊骇至极，“究不悉汉市如何，我汉伙友全位赴申，抑或执事一人到洋，终未接我汉号信电”^[11]657。可见此时，双方的通信仍然不畅。汉号焦灼之际，远在山西的票商们开始集议，商定解决办法。10月26日，蔚盛长总号向汉口分号寄出第37次信，表示平遥帮10家票号已联合召开会议。平遥帮各票号一致认为：“今次变迁非常有关全局，同帮各庄均属事体重大。”由于电报不通，通信受阻，这10家票号议定：“凡同帮有庄之处，由平公信知照。”然而，所谓“公信”的处理办法只能勉强维持通信的畅通，总号的大掌柜们完全没有拿出有效措施来应对汉口的危局，只是强调“即多只有同心维持”^[11]658。平遥帮在汉口的分号数量最多，势力最大，其应对之策尚且如此，更遑论其他票号。

在集体商议毫无成果的情况下，蔚盛长总号不断向汉口分号执事人强调，如“汉地不日平靖”，同帮返回汉口，应仍旧至期将账务结清，“否则只可随时酌夺，看事而行可也”，各类外存、外欠以及往来浮欠，都要逐宗载明结账，“以备易为择点”^[11]657-658。由于汉口事态长期得不到缓解，票号群体内部出现了两种不同的走向：暂避上海的汉口分号一部分全行撤回总号，另一部分则继续寓居上海。这两种走向均是各总号谨慎考量之后做出的决策。蔚盛长汉口分号曾以“在上住寓多费，纠缠无事应干”为借口，数次提出返回山西平遥的请求，总号不厌其烦地数次申明拒绝的理由，并最终做出了“暂勿回平”的决定。总结下来，主要有三点原因。

其一，票据账簿的妥善保存。票据账簿的保存关系到汉号后续的债权债务清理，因此总号极为担忧，认为“汉事体重大，票据账簿更属紧要，途中耽险，倘有失误，慎重匪轻，祈勿犹豫，勿听人言”，要求汉号“在上守候待时，一俟大局安定，再作区处”^[11]664-665。其二，最大限度维护金融信用。曾在新泰厚任职的赵子香将票庄的经营秘诀归结为“严密内容，外表信用，张罗存款，借水行舟”^[25]，因此，在“革命”这种特殊状态下，金融信用是商人要考虑的重要问题。蔚盛长大掌柜认为，暂避上海的汉口分号该外、外该之数虽属不多，但其业务并不能完全搁置，因此，对于“提取息款者”，仍要负责办理，其告诫汉号负责人：“此情在所不免，我台既一手经办，于事有济，万勿轻举妄动，亦不可置之度外。”^[11]665其三，本年度账务必须结清。山西票号的分号账务历年成例十月底结清，此即“年总结账”，报送总号后，蔚盛长要在次年(1912年)进行大账结算^[6]574。本年度如有意外，总号就无法全盘核算盈亏，本账期的股东分红亦不能进行，这也是总号为何在信中反复强调要保存好票据账簿的原因。

(二) 举步维艰的清理工作

汉口战事结束后，各分号悉数返回。遭此兵燹，“华界房屋十焚八九”^[11]669。因重建工作一波三折，推动甚为缓慢^[26]，各分号只得暂时租住在相对安全的租界。以合盛元为例，汉口分号掌柜史锦霞相偕宜让、秉乾两位伙友由上海抵达汉口后，暂寓法租界“长清里三十五号⋯⋯现在华界居住不安，是以皆寓租界耳”，后迁至“长清里二十四号，每月租金二十八元三角”^[27]470-473。高昂的租金、雇员和伙食费用加重了商人清理工作的负担，其外在表现就是在汉票号反复迁址，没有固定的安身之所。

票号、钱庄等金融机构的账册、卷宗多毁于战火，为债权债务的处理带来了极大困难。汉口竹枝词有云：“劫后商家几变更，债权债务互相争。乱如麻缕棼如绪，试问何人理得清。”^[28]清理工作的首要重点即为催收债务。汉口票号没有坐以待毙，而是试图寻求外界力量的帮助。1912年5月3日，蔚盛长要求汉口分号查清与各家往来钱店具体的存银数目。不久，山西票号联合将牒文交汉口商会，由商会转呈副总统黎元洪，希望其“追索我帮还款”^[11]673。然而，出于财力困窘的现状和维持市面稳定的需求，政府既没有援助票号，更拒绝了代票号向钱庄索款的提议。在官方力量不能提供有效帮助的情况下，票号开始直接与钱庄进行洽谈。他们先后召开会议两次，认为“所要者”有六项：“一、各处立出在汉收银汇票；二、本处开出之银票；三、浮存；四、未交官款；五、息存；六、止息。”在汉的票号商人深知，这些关键问题如果没有钱庄的参与，几乎不可能议妥章程。于是，他们联合将有关之钱庄请至会馆，“一面研究善后办法，一面催追款项”。面对票号的要求，钱庄以“皆是到汉不久，且外帮尚未来齐”为理由，认为此事“非一时所能议定”，双方只有仅催仅办，“徐徐商酌而已”^[27]470-471。

事实上，钱庄所谓“力追外帮，续行交代我帮”等语几乎是不可能实现的事情^[11]673。在催追款项失败的情况下，票号开始考虑如何避免日渐滋长的挤兑风潮。蔚盛长汉口分号针对号内存款，主动提出了“止利减息”的应对办法。汉号存款规模约在20万两，“往后一律照办止利减息地步，应付之息不付，似此格外节省，于号中获益多矣”，就结果而言，这种办法达到了“可留者亦不能不留，有清款者一定要清”的效果，也在一定程度上暂时避免了大规模的挤兑^[11]687。然而，如果放款长期不能收回，则经营策略只能采取紧缩手段，李宏龄所说“外欠则处处倒账，欠外则人人提款”的困局仍无法避免，清理歇业的风险只会愈来愈大^[29]。

相比于汉口的清理工作，总号的调控工作也并不轻松。一方面，总号要根据各地的实际情况，全盘指挥调度包括汉口在内各分号的金融经营。汉口分号因为余银不多，无法应对“存户零取”，要求从上海分号调运现银，平遥总号以上海分号“现尽抽收长、湘银两，事属正办”为由同意了汉号的请求^[11]670。面对长沙分号堆银过多，汇至上海、汉口“贴费”甚重的情况，总号经过核算，要求汉号“搜求择妥”，承担“收长交上”的任务，以期达到抽收长沙之银，最终归于上海的目的^[11]676-677。另一方面，标期也是总号重点关注的对象。作为山西商人社会信约的公履期，能否“过标”关系到所有商号资金供求和资产负债能否平衡，这是他们生死存亡的关键时刻^[30]。革命期间，受战事影响，祁、太、平一带的钱庄减少出银，平遥的满加利陡涨至40两左右，银钱比价也由1∶1 400变为最高时的1∶1 800，甚至到了“满加、钱数均无行市”的地步^[11]642-692。银钱融通骤然滞塞导致山西市面银两空虚，商务不振，标期只能相应推迟。1911年，平遥、太谷的冬标推迟一月之久^[11]663。至次年(1912年)祁、谷春标之际，“若非由外运祁、谷现标五几十万两，俨然此标尚不如去年冬标过局，现在商务各处碍滞，皆是实出实进，毫无腾挪气象”^[11]671；夏标的情况亦不容乐观，太谷、太汾标酌议标期，各推缓5天再行“过局”^[11]681-682。标期是商业活动的晴雨表，其反复推迟意味着商业环境的不稳定和非正常状态，致使钱庄浮存概不能提用，“以致愈逼愈紧，似此拖延日久，难免逼出事故，处此世界，使人无法，只有尽人力、听天命而已”^[11]664。

(三) 民初票号的发展路径

作为中国政治史上的重大变革，辛亥革命对中国传统金融业的发展与变迁产生了深远影响。然而，我们也不能就此将山西票号衰亡的根本原因归结于辛亥革命。周建波等人认为，这种看法忽略了票号的衰亡是一个相对延缓的、逐渐的历史过程^[31]；同样地，单方面强调民国以后北洋政府的破坏性作用，认为二者“本无关系”，又遮蔽了辛亥革命的实质性影响。事实上，从票号商人因应的视角洞察，辛亥革命的历史作用主要在于其深刻、持久、全方位地重塑了山西票号此后的发展路径。1914年，宝丰隆的一封号信即充分体现了这种发展路径的转变：

当今之务，非以缩小主义，不足以固基础。窃思我陕一庄，自兵燹以后，不唯街市疲败，而且生意冷落，实为无味之极，信到之日，请将陕庄住房辞退，移于钱庄后房号内，家具酌量出售，伙友中酌留一人，其余之伙，着其回里。移房之后，或另立皂，或贴火资，均以从俭为是。如此则佣人可减，而门头杂费均无不省矣。至各庄之生意，请即停止勿做，平亦知会各庄停止矣。先将外该各款竭力催收，收回之银，交往沃、汉，或交他庄均可。^[6]1231

从已有材料看，宝丰隆票号的上述调整并非个例，“缩小主义”在此后成为了各家票号掌柜主持号务的主基调，具体而言，表现在以下四个方面。

首先，调整策略以降低号内开支。辛亥革命中山西票号直接损失惨重，主要包括现银损失、被焚毁的抵押房屋、号中家具、各类贵重物品。蔚盛长统计，汉号仅被焚各物损失达3 800两。整个汉口票号业，如果外加“壬子之乱”，根据天成亨等12家票号递呈北洋政府的数据清单，其损失为24万余两^[6]487-488。大量的直接损失导致革命以后多数票号都采取“黜奢崇俭”的经营方针。经营成本中最重要的是房租、人力和官场应酬的成本，相比于革命前票商的奢华浪费^⑮，民国初年山西票号逐步精简分号内部组织架构，严控人力成本，重新整肃号务，重订号规章程，汉口各票号在进行清理工作时，甚至因租界房租、伙食价格昂贵而反复迁址，凡此种种，都是为了“节縻费而保命脉”^[6]1235。此外，由于各类印章、空白票纸、会票票板等重要物件或被焚、或被抢、或遗失，为防止会票造假，还要新立会票版样，旧版登报声明作废，票号后续的金融经营时不时受到影响。

⑮有关票商奢侈之风的记载，参见：韩业芳《调查山西票庄记》(《中央银行月报》，1937年第5期794-798页；陈其田《山西票庄考略》(商务印书馆，1937年版第156页)；刘大鹏《退想斋日记》(北京师范大学出版社，2020年版第136页)。

其次，疲于应付各地的清理工作。民国初年，山西票号面临存户逼提存款，欠户之款难以收回的困境。以汉口而论，其放贷规模达到了640余万两^[27]471。合盛元声称，现下汉口各票号毫无来源，存款支绌，只能以“汉地靡烂”搪塞存户取款，即便“善言推卸，缓后商酌”，“零星小数，亦须弥补一二，是以非钱庄先行开兑不可也”^[27]472。整个民国时期，山西票号几乎将全部精力集中于债权债务的清理。合盛元汉号逼索债务无果，以致1920年祁县清理处在汉口仍有10万两的放款没有收回^[6]1275。倘若将眼光放置全国，放贷总额约在四五千万两，出入相抵，“实余二千余万”，然至1914年，“放出账目讨取不及一成”，于是，山西票商公举代表 6人，拟向政府借贷，抑或由政府担保向外商借款^[32]。后财政部以“现幸大局安固，各商号如能极力维持，保全信用，自能收效于将来”敷衍塞责，范元澍等人的请愿活动遂无功而返^[6]505。

再次，开启民初票庄的裁撤之风。由于直接损失惨重，外加求助政府无果，倒欠款项难以收回，各号生意寥落，分号经营遂无法持续。这种情况下，山西总号为节省开支，减少亏空，陆续启动裁撤行动。笔者之所以主张“裁撤”而非“收撤”，是因为收撤之后，票商尚可重新布局(如太平天国运动)，裁撤则相当于“永久性收撤”，一经裁减，再难恢复。自辛亥以后，蔚长厚、新泰厚、蔚盛长先后裁撤其最为核心的上海分号^[33]。宝丰隆陆续裁撤西安、常德、泸县、雅安4地分号，令“泸银交重，雅银交成，常银交汉，西银交沃交汉”，后又裁撤曲沃、昆明两处分号^[6]1232。然即便如此，仍难抵亏损之态。1914年净亏79 000余两，次年因裁撤完成，亏损减少为49 000余两^[6]1241，自革命以来，难维持3年有余，终无法支撑，被迫辞退本行，改入账帮，定名为宝丰隆账庄。民国初年是山西票号主动实行大规模裁撤的高峰期，其金融网络愈加缩小，“汇通天下”之格局已不复存在。

最后，票商行业心态进入低潮期。辛亥革命的冲击及其后果，导致商界不再视票号为行业砥柱，票号商人亦逐渐失去了其在金融界的话语权，于是，许多商人开始流向不同的企业，其中最重要的就是银行。1912年，沉浮商海数十年的蔚丰厚职员范椿年到汉口整顿旧业时，眼见复业无望，失去信心，半年之后即就任广西银行协理，还带走了一些票号的伙友^[34]。1919年，源利通歇业，有着29年从业经验(包括新泰厚23年和源利通6年)的平遥人杨立朝自此告别票庄，就职济南当业银行^[35]。在外部环境不利的情况下，商人内部经营更趋向于“求稳”。民国初年宝丰隆认为，自辛亥革命起，各庄外欠款项大半疲滞，“一由人心不古，一由金融滞塞之故”，因而其一面裁撤冗庄，一面节省靡费，一面催收外款^[6]1236。这种行业心态让山西票号的金融经营如履薄冰，并对后续的近代化转型造成重要影响。

三、革命的余波：“转型何以如此艰难”的新解释

学界常从人事和制度的角度出发，分析山西票号近代化转型困难的问题。因此，也就容易以“后来者”的身份去批评票号的保守，尤其是批评票商群体内部的守旧势力，形成所谓的“票号保守论”^⑯。对此，王路曼已注意到这一现象，他认为这是票号改革家李宏龄所炮制的“保守的内陆财东与精明开放的口岸经理人”之间的二元对立话语^[36]。作为近代金融史研究的热点议题，近年来不断有学者从新制度经济学、金融业态等角度提出不同见解，但仍然欠缺对历史情境下历史主体的具体考量^⑰。1912年，山西票号再一次合议筹谋有关改组银行的事项，黄兴、梁启超等知名人士都予以支持和提倡。这是他们所付诸努力最大的一次改组活动，也是全体票号界的最后一次筹备活动，其最终仍未能取得成功。有关改组破产的原因十分复杂，这里笔者尝试避开“不卟年代，不揆时势，强人以所难行，责人以所难受”的后见之明^[37]，跳出“他者”的视角，从经营者自身的考虑出发，以此来回答这个已被多次阐释但仍有深化空间的重要问题——山西票号究竟为何在辛亥革命后选择了与当时社会舆论期望相反的发展道路。

⑯相关论述参见：陈其田《山西票庄考略》(商务印书馆，1937年版第38页)；黄鉴晖《山西票号史》(山西经济出版社，2002年版第469-478页)；史若民《票商兴衰史》(中国经济出版社，1998年版第357-358页)；张国辉《晚清钱庄和票号研究》(社会科学文献出版社，2007年版第185页)；山西财经大学晋商研究院编《晋商与经济史研究》(经济管理出版社，2008年版第165页)；刘建生、颜冬梅《金融需求变迁视角下山西票号衰亡及对当代启示》(《经济问题》，2018年第9期120-124页)；汪和建、于恒《组织规模、治理成本与治理结构转型——“山西票号”兴衰探源》(《江海学刊》，2019年第1期108-116页)；燕红忠主编《中国金融史》(上海财经大学出版社，2020年版第171页)。

⑰相关论述参见：刘鹏生、崔鸿雁、刘建生《山西票号错失变迁机遇的新制度经济学分析》(《税收与企业》，2003年第8期59-61页)；燕红忠《从山西票号看传统金融的近代化转变——基于与英格兰银行发展路径的比较视角》(《财经研究》，2014年第8期94-105页)；刘建生、张宇丰《英格兰银行与山西票号——近代化转型中的制度供给比较研究》(《东南学术》，2017年第3期128-136页)；周建波、曾江《银行、票号兴替与清末民初金融变革》(《中国社会科学》，2020年第8期181页)。

蔚盛长平遥总号在给汉口分号的书信中详细披露了票号业对本次改组活动的看法。作为供经营者内部阅览的文书，它更反映了当时票商的真实意志。事实上，从商人理性而审慎的心理活动中，我们很难读出任何守旧、保守的意味，并且能够清晰地看到他们是如何仔细考量局势变化，并结合自身状况来制定经营政策的思考过程。

首先，辛亥革命后，“休养生息，巩固基础”成为众票号的第一选择。前文已述，山西票号在辛亥革命期间损失惨重，而在商人眼中，所谓的“金融转型”无疑需要付出巨额成本，这是许多票号所不能承受的。蔚盛长经过评估号务后认为，“兵燹之后迥非昔比，结利恐其维艰”，希望凡事“宜勤宜俭，留有余步，以固基础”^[11]668。显然，合组银行并不符合当时总号制定的固基方略。蔚盛长与蔚长厚、蔚泰厚等联号相商议后一致表示：“兵乱烧抢损失过巨，无力承办，籍此退却，约期亦不到场。情因兵燹以后，我帮大受损失，国家无从赔偿，元气已伤，必须休养，自顾不暇，何暇及此合资创办银行。”票号元老日升昌亦是如此，其财东“从前随音附和，嗣后该东来示，定于不干”^[11]689。宝丰隆也极力强调政权鼎革对其带来的巨大冲击，认为“辛亥之役，被害过钜，受病实深⋯⋯迄今三载，苟延残喘，窃以时待机，再行重振旗鼓。而孰意协同庆仆之于前，日升昌继之于后，相继逃亡，无人支持，两号如出一辙，生意场中颓累，诚亦闻所未闻，不唯信用扫地，而且各号大受该等之影响”。之所以制定缩小主义的营业方略，“一则保全我号之大局，二则耐候时势之方来”^[6]1231。

其次，政权鼎革导致传统社会价值观念瓦解，公众对政府的信用危机不仅未能缓解，反而愈加严重。同治以来，山西票号一直处于财政分权管理体系的底端。政府不仅从未提供过任何制度性保护，反而不断地把财政和行政成本转嫁给票号，因而在清末票商已经多次拒绝参与其金融体制改革^[38]。辛亥革命期间，各省库款遭兵乱劫抢，匮乏无存。革命告成后，票商们认为民国政府各项制度定章无所见闻，其根基不稳，恐不久远，尤其是“各省水路军队较前清深厚，所发兵饷较前甚巨，若借外债，外不相信，皆因各国未曾认定共和画押，兼之新旧赔款五千多万，所发兵饷胜于赔款，另有前清借有外债，总之军饷在急，实无方法”。对票商而言，这种“有兵无饷”的财政困局是一种威胁，因为政府随时可能以财源匮乏为由而“掠之于商”。因此，面对黄兴提出的合办银行，即便“一切规章尽凭我议，毫无驳搪”，票号仍然认为这是“虚设迷惑人心”，强调“现在时代不讲道理，霸道而行，非是王道鉴在，目前何以为信”^[11]689-690。从当时的这些言论中，我们能够看出山西票号始终对政府意图秉持怀疑心态，这种对国家政权的不信任感经辛亥革命后，延续至民初，较之清末有过之而无不及。

再次，即便合组银行达成，其经营亦难以持续。面对民国政府糟糕的财政状况，票号商人仔细分析了合组银行的后果，其结论是害远大于利。由于各省之进款悉归外国银行，而出款需用浩繁，导致政府入不敷出，“非向本国银行活动不可”。况且，改组银行的准备工作并不充分，尤其是货币体制改革未能推行，外加招股筹集巨款“万难立待”，临时办理“不妥不善”，强行推之，尚未得利，先受其害，“天下事体焉能有利无害乎？非也”。面对这种“利小害大”的局面，“将来恐不能脱身，后害难言，悔之晚矣”^[11]690。由此可见，票商惧怕合组后的银行将会成为北洋政府的垫款机器。事实上，这种担忧不无道理，民初数年商人们就很快见证了政府信用日堕的客观趋势。北洋政府后来向本国银行预支了大量资金，至1915年底，仅中国银行一家，财政部欠债3 100万元，超出该行资本金的6倍，这种过高的垫款比率严重影响了华资银行的正常运转^[39]。除借款外，政府滥发的公债多由本国银行购买，票号亦在其中。1914年因欧战爆发，北洋政府发行民国三年公债，强行摊派于祁、太、平三帮。1915年发行民国四年公债时，宝丰隆大掌柜严斥西安分号“速赴商会，辞行公债之款，决不认可；万一勒迫綦严，即可携带账簿，到沃暂住”^[6]1233。

总体而言，改组活动的破产展现出政权鼎革对山西票号的多重影响，尤其是对票商心理层面所造成的顾忌在一时之间难以消除。经辛亥革命冲击后，票商客观分析了民国初年政府的财税状况和自身的经营得失。虽然战事平息，共和告成，但政府信用未能建立，其严重缺乏掌控国家金融的能力和实力。在局势未稳、后路不明，且缺乏制度保障的情况下，他们所考虑的是如何休养生息，竭力避免任何导致损失扩大的可能。换言之，票商对环境变化的高度敏感性和强烈的风险意识使得山西票号与国家政权之间的信任隔阂不仅没有随着清政府的灭亡一同消除，反而因革命损失无法得到补偿以及新政府低下的治理水平和恶劣的财税状况而继续扩大，对他们来说，“收缩”是最大限度维护行业信誉的理性选择，摆在面前的合组银行并不是“历史机遇”，更不会让票号有光明的未来，只有从这个视角理解，我们才能更好地揭示山西票号拒绝金融转型的深刻涵义。

四、结语

“革命”是清末民初以来引导社会变革的先行因素，也是重构20世纪中国经济发展的重要驱动力^[40]。武昌起义爆发后，山西票号便时刻关注这场影响其切身利益的革命局势。在革命之初，票商寄希望于清政府出兵收复汉口，平定战事；当清政府的统治即将土崩瓦解之际，其又希望南北和议尽快告成，“或可免遭涂炭”^[11]666；民国建成以后，深居内陆的掌柜又表达了“各省再无兵变抢风，庶可商务日渐发达矣”的强烈愿望^[11]686。从山西票号的因应脉络中，我们很难看出他们有任何对革命军“慷慨解囊”的迹象^[2]26。“革命对有产者而言，无疑是一种威胁”^[41]。1911年11月，当革命党人在山西太谷临近州县招兵之际，因军饷支绌，“恐兵不安于空守，因而派委向富户勒借巨款”，祁县渠家不得不允，被逼借现银50万两，史若民所谓渠家的“慷慨解囊”其实是被迫行为^⑱。锦生润票号掌柜听闻消息以后，认为军务不早罢休，则“商业皆得苦熬，富翁均变为穷汉也”^[11]771-773。因此，在无法判断事态如何发展的情况下，面对辛亥革命所带来的社会失范，票号商人更倾向于维护既有的经济社会秩序。无论政局如何变动，这始终是山西票商的第一诉求。

⑱因渠家现银皆被外省生意“套占”，当时仅借款5万两，后续之银渠家答应陆续补齐。

仔细分析就会发现，这种行业诉求和商人心理实际根源于山西票号在因应政治革命时的不利地位。辛亥革命的突发性强，波及范围广，在国家财政体系和金融政策并不完善且政府并不能提供有效庇护的情况下，山西票号的正常运转被全面打断，业务全方位收缩，其通过自我转型进化为现代银行以“安全着陆”的发展路径也不可能实现，“惟现在各庄皆束手静坐，无事可为”即是革命期间山西票号无如奈何的生动写照^[11]776。辛亥革命后，政治利益并非票商关注的重点，不稳定的政治局势却仍继续左右票商的选择。清理规复阶段，针对挤兑现象和倒账风潮，商人们曾寄希望于新生的民国政府。可惜的是，旧秩序破灭的同时新制度仍未能建立。民国初年频繁的社会动荡、混乱的金融秩序、波谲云诡的政治局势和政府孱弱的财政能力，使得票商的希望几无实现之可能，甚至加重其负担，山西票号对新政府的幻想由此宣告破灭。辛亥革命后的社会境况和自身危机让票商深切意识到，新生的共和政府和腐朽的清政府同样不值得信任，这是导致其做出“改组银行未必能自存，加意固守或能以待转机”历史抉择的根本原因。

从这个意义上讲，辛亥革命深刻、持久、全方位地重塑了山西票号的发展路径。革命之后的种种困难都让票号商人不得不重新考虑今后的发展方向，民国初年山西票号拒绝金融转型的态度以及“缩小主义”的经营策略都与此有关。更进一步而言，传统金融机构背后的商人群体理应受到应有的关注。在具体的历史情境中仔细审视山西票号浓厚政治色彩的背后——票商的因应之策与票号历史命运之间的互动互进，有助于丰富和构建身处社会变迁中的传统商人画像，从另一个维度诠释其“保守”经营行为的内在意蕴以及复杂境遇下的艰难抉择，避免“后见之明”的历史判断。